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逆イールドがリセッション入りを示唆する理由

   

債券の残存期間を横軸に、債券利回りを縦軸にとった表をイールドカーブと言います。以下は直近と1年前のイールドカーブです。

(出典:ウォールストリートジャーナル)

青い線が1年前で、黒い線が現在(2018年5月25日)のイールドカーブです。フラット化していることが明らかに分かりますよね。FRBは利上げを進めており、現在の政策金利(FF金利)は1.5%~1.75%まで上昇していますが、その割に長期債利回りは上昇していないため、イールドカーブはフラット化しています。

イールドカーブがフラット化し、最終的に逆イールド(長期債の方が利回りが低い状態)になると、その後リセッション入りする可能性が高まります。逆イールドになったからって必ずリセッション入りするわけではありませんが、リセッション入りする前は逆イールドになっているケースが多いです。リーマンショックの直前も逆イールドでした。

米国債のイールドカーブが逆イールド化した例は1960年以来で9回あるが、そのうちの7回はその後、景気後退に陥っている。

ウォールストリートジャーナル

 

なぜ逆イールドになるとリセッション入りすることが多いのでしょうか?

繰り返しですが逆イールドとは、短期債(たとえば2年債)の利回りより長期債(10年や30年)の利回りの方が低いことを意味します。

普通は短期金利よりも長期金利の方が高くなるものです。それは、長期的にインフレリスクを負担するのだから、その分のプレミアムを要求するのが合理的だからです。これをタームプレミアと言います。タームプレミアムを考えれば、短期金利<長期金利が普通です。だからこそ、イールドカーブは通常は右肩上がりです。

では、なぜタームプレミアムが存在するにもかかわらず逆イールドになることがあるのでしょうか?

それは一言で言えば、マーケットが将来の利下げを予感しているからです。

逆イールドということは、短期債利回りより長期債利回りの方が低いことを意味しますが、それは将来のFRBの利下げを示唆していると言えます。

考えをシンプルにするために私は長期金利をこう定義しています。

長期債利回り(10年債利回り)とは10年後の政策金利(FF金利)である。
長期債利回り(30年債利回り)とは30年後の政策金利(FF金利)である。

かなり乱暴かもしれませんが、思考を整理するためにこう考えます。これに前述のタームプレミアムを加味する必要はありますが。

10年債利回りは10年後の政策金利であると考えます(簡便的な解釈ですが)。10年債利回りが2年債の利回りよりも低いってことは、2年後よりも10年後の政策金利の方が低くなっていると投資家が予想していることを意味します。タームプレミアムを打ち消す以上に、将来の強い利下げ予測があるということです。

FRBが利下げをする時って景気が後退している時ですよね。景気が悪化してマネーの流れが滞留気味だから、金利を下げてお金を借りやすくして、人々の消費マインドを活性化しようとします。

だから、逆イールドになって長期債利回りが短期金利を下回っているということは、これから経済がリセッション入りして10年後の政策金利が今より引き下げられているだろうと、マーケットが予感していることを意味します。

 

FRBは経済を加熱させることなく安定成長できる金利を3%前後と見ています。6月には今年2回目の利上げが濃厚です。2018年は当初は3回の利上げが予想されていましたが、4回の利上げもあり得るという意見も多く聞かれます。今年末には政策金利は2%に達し、2019年末には3%近くまで利上げが行われる可能性があります。マーケットが荒れず、インフレ率が今の水準を維持するならFRBは予定通り利上げしてくると思います。

現在の10年債利回りは2.9%、30年債利回りは3.1%です。仮にFRBの利上げに長期債利回りが反応せずに現状維持で推移するとしたら、2019年末にはイールドカーブはほぼフラットになります。長期債利回りが下がれば、あっと言う間に逆イールドに反転するリスクもあります。

 - 投資理論・哲学