割高な株価での自社株買いは、株主価値を破壊する

株主還元には2種類あります。
配当と自社株買いです。

配当は株主の証券口座にお金を送金するというわかりやすい方法。自社株買いは、市場から自社株を買い戻してEPS（一株当たり利益）を押し上げることで既存株主に報います。EPSが上がれば株価は上がります。もっと言うとEPSが上がれば、将来のDPS（一株当たり配当）が上がります。自社株買いは将来配当を大きくします。

配当はお金を送金するだけで単純な話なのですが、自社株買いはそう単純ではありません。というのも、いくらで自社株を買い戻すのかという論点があるからです。自社株買いが常に株主の経済利益に適うとは限りません。バブル状態の割高価格で評価されている時に自社株を取得してしまったら、既存株主の利益は破壊されます。

バフェットもこのように語っています。

自社株買いは、株価が控え目に算出した本質的価値よりも十分に安ければ、理にかなっています。実際、これは規律を持って行うならば、賢く資金を使う確実な方法です。

（中略）

ただ、忘れてはならないのは、自社株買いにおいて価格は極めて重要だということです。本質的価値以上の価格で買ってしまえば、価値が破壊されるからです。

『バフェットからの手紙（第4版）』より抜粋

企業は高値の自社株買いをやりがちです。最近だと、皮肉なことにバークシャーの最大保有銘柄であるアップルが挙げられます。

アップルは2018年1月～9月までに600億ドル以上の自社株買いを行いました。結果論ですが、その期間にアップル株は233ドルという高値を付けています。2018年末には一時150ドルを割るまで売り込まれました。WSJ紙は「アップルは2018年の自社株買いで1兆円損した」と酷評しています。

バフェットは昨年のアップルの自社株買いをどのように見つめていたのでしょうか。気になります。バフェットは積極的に自社株を買い戻す企業を好みます。かつてIBMに投資したのも、同社が積極的に発行済み株式数を減らすことを理由の一つに挙げていました。

アップルも多額の営業CFを原資に自社株を買い戻して、発行済み株式数を減らしてきました。以下は昨年WSJに掲載されたグラフ。アップルの発行済み株式数の推移です。

iPhoneという消費者の生活に深く密着した製品の魅力だけでなく、このようなアップルの資本政策も好感して、バフェットはアップル株を買い進めたのでしょう。しかし、2018年の自社株買いは結果としては良くなかったと言えます。ちなみに、バフェットは2018年の第4四半期にアップル株を少し売却しています。

バフェットが言う通り、高値の自社株買いは株主価値を破壊します。割高な価格で株を買い戻すくらいなら、素直に配当して欲しいというのが株主の本音です。

（持論）優良企業なら多少高値で自社株買いしても問題ない。

ただ、僕は優良企業ならば多少高値で自社株買いしても別に構わないと思ってます。というのも、優良企業の株ならば長期的見れば常に割安と言える可能性が高いからです。あと、短期的な株価変動が読めないのは経営陣も同じだからです。

・タイミング投資はしない
・優良企業の株を適正価格で買う
これが長期投資王道の発想です。

自社株買いもこの発想でやってもらって構わない、そう私は思います。WSJは2018年のアップルの200ドル台での自社株買いをディスってますが、長期的にはその自社株買いは既存株主の利益にプラスに作用するだろうと思います。なぜなら、アップルは営業CFをガッポリ稼いでいる優良企業で、200ドルという株価も長期的に見れば安い可能性が高いからです。

優良株なら多少割高で買っても、長期で保有すれば投資家はリターンを得られることが多いです。それは自社株買いも同じです。私たちが株を買うのも、企業が自社株を買うのも経済的な意味は同じです。見栄で多額のM&Aに金を投じるくらいなら、ちょっと割高でも自社株買いしてもらった方が株主価値にプラスだと思います。

ただ個人と会社（経営陣）には大きな違いがあります。それが内部情報。短期的なマーケット心理が読めないのは仕方ないとしても、経営者なら自社の株価が今後下落するか上昇するかは何となくわかる面もあるでしょう。たとえば、iPhoneの中国売上が不振で業績を下方修正する予定なら、その後株価が下落するのは想定できます、普通は。

ある意味で自社株買いとは究極のインサイダー取引です。合法的インサイダー取引とでも言いましょうか。その法的優位性をフルに活用して、自社株買いして欲しいなとは思います。

アップルのティム・クックCEOは2018年上期の時点で、アップル株が下期に大きく売られると予想できなかったのでしょうか。もし予想できたにもかかわらず、構わず自社株買いしたなら、それはちょっと問題かも。まあ真実はわからないけどね。

株式報酬が大半を占めるCEOはどうしても自社株買いをしたがります。内心高値と思っていても、自社株買いをしたいというインセンティブが働きます。その辺のコーポレートガバナンスは難しいところ。株主とCEOの利害が完全に一致することはありません。

それでも、（優良企業なら）自社株買いは基本的には「善」というのが私の意見。多少割高でも許容します。そりゃPER50倍とかで買われたらさすがに嫌ですけどね。私たちがコツコツ株を買うように、企業もコツコツ自社株買いすればいいのかな。名付けて「つみたて自社株買い」。そうすれば、買い値は平均化されます。底値で株を買うのが難しいのは経営者も同じですから。