経営者は成長重視、株主は利益率重視

部長にもらった野村證券の投資セミナーの冊子。

先日、日本企業と米国企業の株主還元の違いについての資料を紹介しました。

今回、もう1枚別の資料を紹介したく記事を書いています。こちらです。

各経営指標について、企業(経営者)が重視するものと投資家、株主が重視するものに違いがあるという内容です。左側グレーの棒が経営者が重視すると回答した割合、右側赤色の棒が株主が重視すると回答した割合です。

目線が全然違いますよね。これは長期投資家として抑えておくべきポイントだと思います。つまり、株主と経営者の興味関心は異なるということです。それは本来的にはあるまじきことです。なぜなら、経営者は多額の報酬をもらって株主から経営を委託されている存在だからです。経営者は株主利益の最大化に尽力する法的義務があります。

しかし、そんな法律の目指す理想の世界は実現していないのが現実です。それは仕方ないこと。経営者も人間です。究極的には自分の幸せのために働いているのであって、株主利益に貢献することはその手段でしかありません。家族でも会社でも国家でも、あらゆる階層で言えることですが、全員の利害がガチっと一致することなんてないですよね。

グラフを見てわかることは、経営者は売上、利益の成長率重視で株主は資本に対する利益率を重視するということです。

これはよく言われることです。俗にいうプリンシパル・エージェント問題って奴です。代理人たるエージェントが依頼人たるプリンシパルの利益に反する行動を取ってしまうことです。

たとえば、CEOとしての名声を高めたいという内なる欲求を満たすために、地味にキャッシュを株主に還元するよりも成長のために無謀なM&Aを実行するなどです。M&Aを否定するわけではありませんが、数年で減損処理に追い込まれるような投資が株主の富を増やす可能性は低いです。そんな買収案件は決して珍しくはないです。んなことするなら、自社株買いでもやってくれた方が嬉しいのが株主の本音ではないでしょうか。

株主は名声などの精神的報酬は一切求めておらず、専ら金銭的報酬のみを追い求めるのが普通です。あなたもそうですよね。どれだけ売上が成長してビジネスが世に知られようとも、リスクに見合った資本リターンがないと納得できないはずです。

株主と経営者の目線、利害は必ずしも一致しないということは覚えておいた方がいいです。長期的にあなたのお金を預けられる先というのは限られています。米国の株式マーケットは、完璧ではないにしろ株式と経営者の目線は近しいと感じています。

経理部として反省していること

上場企業の経理部に勤務しています。投資家向けの財務レポートや、経営者向けの事業収支を作成しています。会計(Accounting)の語源は説明する(Account for)です。投資家、経営者に自社の業績を分かりやすく客観的に数字で説明することが私の任務です。それで飯を食っています。

毎決算、投資家やアナリストに今期の業績、翌期ガイダンスの背景をどう説明するか経理部内で議論します。そこで議論の対象になるのは、例のグラフの経営者目線の論点ばかりです。つまり、売上、利益の伸長率です。前年同期からどれくらい伸びたか、中計(中期経営計画)の成長率はどうなのかなど。まあ、社長からあれやこれやオーダーを受けて分析することが多いので、そうなるのは必然とも言えます。

でも、それは本当に投資家ニーズを満たす説明なのかな。グラフを見ると、投資家は必ずしも売上高や利益の成長に関心があるとは言えません。それよりも、ROEや資本コスト、総還元性向に関心があります。それもそのはず。それらが株主の儲けを示す分かりやすい指標だからです。

もっと株主目線に沿った説明が必要なのかなと思います。利益が前年比で20%伸びたことをアピールするのもいいけど、投下資本利益率は〇%だったとか、総還元性向は〇〇%でしたとか。そういう情報ですね。ROEに言及しないことはさすがにありませんが、総還元はホントに脇役ですね。自社株買いの方針とかもっと積極的に開示すればいいのになって思いますけどね。

米国企業のアニュアルレポートとか見ると、株主資本に対する利益率や株主還元に関する情報開示が非常に充実していることがわかります。過去の配当推移とか。なんでも米国に倣えって言いたいわけじゃないけど、財務情報のユーザーは投資家である、顧客は投資家である、という認識がもうちょっと必要かなと。

まあ、私は下っ端なので会社のIR方針に対してとやかく言える立場じゃないですけどね。ただ、自社よがりにならずもっと株主の立場になって働けるといいのになって思うことは多いです。そういう議論先ず出ないですもん。経理部の給料の大半は投資家、株主のお財布から出ているもの。それくらい投資家、マーケットが顧客であるという意識を持っています。もっと顧客目線(=投資家目線)のアウトプットが必要じゃないかなあと思う次第です。

株主として反省していること

このグラフは株主として非常に納得感があります。投資する銘柄を探す時は、ROEや株主還元、フリーキャッシュフローを重視しています。株主としての投資利回りを最大化することが目的だから、それは当然のこと。

ただ最近思うのは、もっと売上高や利益の成長率にも興味を持つべきかなということです。確かに、収益性を無視した成長投資は株主利益を破壊するリスクがありますが、だからって利益成長力という要素を軽視するのは良くないかなと。

『株式投資の未来』などの書籍で過去の株式市場の歴史を学ぶと、高リターン銘柄は例外なく高成長銘柄だということが分かりました。利益成長を遂げずに、ただ漫然と毎年配当と自社株買いを行っている企業に投資してもαの利益を獲得することはできない。成長なくして平均以上の株主リターンはあり得ません。

幸いエクセルシートに主要な米国企業の財務データを過去10年分以上保存しています。12月決算データが集まったら、各企業の売上高やEPSの成長率を確認してみようと思っています。